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　　流动性方面还有一个非常重要的因素，也就是微观层面流动性的大幅改善。今年债市表现是不好的。这一结论我们并不是到年底才来说，其实年初时，十年国债收益率在短时间内从2%以上降至2%以下，甚至跌至1.8%的时候，大家就非常担心今年债市的表现了。因为1.8%的收益率再往下走其实走不了多少了，后续我们也看到，十年国债收益率进一步下行至1.4%至1.5%后便开始反弹，债市由此进入震荡阶段。所以大量以绝对收益为导向的机构资金，比如保险资金就需要获取收益。保险公司此前售出的保单承诺4%、5%甚至7%、8%的收益，这些收益需要兑现。还有我们购买的银行理财，收益通常比余额宝等货币基金要高很多的，它们同样需要实现收益。

　　说完今年的情况，我们再聊聊近两个月及明年的市场情况。近两个月，我们认为市场进入震荡的概率很大。从刚才提到的四个面来看：基本面不会有太大变化，下半年GDP增速大概率不及上半年，这里我们就略过；资金面方面，近期美联储的降息幅度会放缓。我们此前提到，微观结构的资金改善源于机构投资者在股市获利、获取回报的需求，今年以来股市涨幅确实不错，机构投资者该拿到的回报基本都已拿到，因此到年底，他们选择休息或落袋为安也是正常情况。

　　所以年底在这种落袋为安的诉求下，资金面可能不再那么踊跃，市场由此进入震荡调整状态，但并不是所有资金都会撤出。比如我们公募基金，主动权益团队还要在市场中里面卷排名，因此不会出现所有资金撤出导致年底，这种概率很小。不过，年底出现震荡及筹码清洗、交换是正常现象，尤其是今年以来科技板块赚了那么多钱，短暂调整休息也正常。因此我们认为，十一月、十二月市场的主基调将是震荡调整，幅度可能不会特别大。在这个过程中，机构投资者可能会重新梳理思路，既要保住今年的胜利果实，也要为明年布局，这是近两个月可能发生的事情。

　　这样听起来明年市场结构与今年就比较像。此外，反内卷这条主线我们也会持续推荐，大家可能此前听过我们今年的观点：我们建议以中证A500ETF（159338）为核心打底，卫星配置采用哑铃结构，一端是科技，另一端是红利或现金流类品种。这一观点我们认为是可以推到明年的，因为反内卷主线仍将继续；且现金流、红利类品种中，有较多成分与反内卷或者说周期板块是重叠的，因此从结构上看，明年或与今年相似，但高度能不能超过今年，我们暂时不做过于乐观的预期。

　　最近也有不少投资者问我“明年能看到多少点”，通常我们不会直接预测点位，但今年市场表现确实不错，明年也需要看各方面因素的配合，如果比较顺利那可能会有超出今年的表现；如果没那么顺利那我们觉得至少也能获得还可以的收益。因此，我们对明年并不悲观，仍看好市场机会。当然，股市并非一帆风顺，今年我们的通信ETF（515880）既经历过涨停，也经历过跌停，过程确实会让人感到难受。所以即便在牛市或市场较好的时候，也不要放弃配置的思想，这样体验会相对好一些。以上就是我们对慢牛行情过去一年、近两个月及未来的回顾与展望。